今年上半年，国内大宗商品除了黑色金属外，有色金属、能源化工及农产品价格均呈现稳中有升的状态。其中，有色金属的涨幅尤为显著。有色金属板块能够领涨其他板块的原因，主要包括以下两点：

第一，美国经济数据的波动导致市场对美联储降息时点的预期不断修正，配合国内宏观利好政策，形成了国内外双利好的局面。美国通胀数据的回落和10年期国债收益率的高位运行，预示着未来货币政策的边际宽松，导致美元相对其他货币贬值，从而推动大宗商品价格上涨。

第二，全球制造业的普遍回暖也是有色金属走强的一个重要原因。从今年1月起，全球制造业综合指数持续走强，特别是中国、印度和东盟地区的制造业发展态势良好。我国制造业在需求回升的带动下呈现景气回升态势，工地全面复工，制造业新动能增长较快。印度制造业在政府扶持下也实现了逆势增长。此外，美国制造业库存见底回升，进入补库阶段，显示出其内需的韧性。

电解铝仍有发展空间

在有色金属领域，投资者应倾向于选择宏观属性稳健且基本面强劲的品种，如铜和铝。这两种金属不仅宏观影响显著，且从基本面分析，其供应端受到约束，需求则具有结构性亮点。一般而言，宏观因素主导的品种往往趋势性较强，但波动力度受基本面强度的影响。在基本金属板块中，铜的宏观属性最为突出，铝次之，两者均受美元指数影响较大。

然而，铜和铝所面临的供应约束有所不同。近年来，铜的原料端因资本开支的下降而预期收缩，这一趋势源于铜价下跌的影响。相比之下，电解铝产能存在明确的“天花板”限制，其供应端稳定性更高，基本面更为强劲，因此，铝成为有色金属板块中更为理想的投资选择。

自2022年年末以来，电解铝的建成产能基本为4500万吨，这得益于2018年我国对电解铝进行的供给侧结构性改革。政策规定，电解铝产能只能在4500万吨附近进行等量或减量置换，不再批准无指标的新建产能。在供应受到严格限制的情况下，铝价将长期保持强势。同时，作为全球最大的电解铝生产国，我国的产量对海外产量具有显著影响，海外产量增速基本保持在零值附近。考虑到进口窗口关闭，除受制裁的俄罗斯铝业外，海外目前难以对我国进行额外资源补充。

从海外新建电解铝项目来看，今年内并无新产能投产预期，预计要到2025年才有少量产能开始缓慢释放，但具体落地情况还需视海外因素而定，如欧洲国家是否能获得优惠的电力合同。未来较大的电解铝产能释放周期预计将在2026年和2027年，但这对当前市场影响较小。在国内，受高利润驱使（每吨铝的冶炼利润约3500元），电解铝运行产能不断攀升，目前为4200万吨。云南地区的电解铝厂受季节性影响，已开始分批复产，预计短期内我国电解铝运行产能将达到高峰。

铝因其优良性能在多个领域有广泛应用。建筑是铝的最大下游，其次是交通、电力电子、包装和耐用消费品。今年以来，地产部分需求并未大幅增加，反而出现小幅萎缩，但交通用铝和电力电子部分增长明显，交通用铝的需求已接近地产。传统燃油车消费因新能源车市场份额上升而下滑，但短期内仍有一定市场份额，预计传统需求板块不会有较大增量。

尽管房地产是电解铝的主要应用行业，与房地产竣工端挂钩，但市场对电解铝板块的预期并不悲观。这部分原因是地产竣工端对电解铝的影响被新能源汽车轻量化、光伏边框支架和高压输电线等新需求增长所抵消。新能源领域的需求增长显著，新能源车产量逐年增长，尽管增速下滑，但仍维持在20%；风电和光伏领域，光伏装机量稳定增长；储能消费也呈现良好态势，光伏用铝需求已超过新能源车需求。预计至2024年，我国铝需求增量将达到80万吨，相当于地产年消费量的10%。今年上半年，国内铝消费量同比增长7%，显示新能源需求不仅有效对冲了地产竣工需求的缺失，甚至还能带动消费增长。而光伏行业预计在下半年将继续发力，进一步推动铝需求。

从供需结构看，铝的供需失衡程度虽不及电解铜，但仍存在缺口。在国内电解铝产能接近“天花板”、海外产能建设低于预期的情况下，供应缺乏弹性。预计2024—2025年全球铝的供需缺口将持续存在，我国也将有近80万吨的缺口。库存方面，铝的库存较铜低，抗风险能力相对较差，但价格波动不一定比铜大，因为铝的金融属性稍弱。近期，铝水直出被重视，部分铝锭直接转化为下游铝棒和型材，但盘面交割品仍为铝锭，这可能导致盘面结构维持紧张状态。

综上所述，尽管供应存在“天花板”，但在需求持续增长的推动下，电解铝市场仍有较大的发展空间。

展望与策略

从今年商品市场的驱动因素来看，宏观面影响明显大于基本面，因此宏观情绪在很大程度上决定了铝价的方向，而基本面则决定了价格向上或向下的力度。在分析铝的基本面时，我们需要从短期和长期两个维度进行综合考虑。

从短期来看，当前市场处于宏观面和基本面双双偏空的状态。欧元区已经开始降息，预期兑现后部分宏观资金撤退，导致整体市场情绪回落，铝价也随之下行。从基本面的角度看，当前主要矛盾在于复产产能的增加（云南地区还有最后一轮复产预期），而需求则进入传统淡季，供需面临错配。基本面的阶段性偏空给铝价带来了一定的下行压力，预计回调可能延续到7月中旬。鉴于短期内市场的不确定性，采取相对保守的交易策略可能是更为稳妥的选择。

从长期来看，宏观品种的趋势通常具有延续性。目前，美联储降息时间尚未确定，市场对此仍抱有期待。从基本面的角度看，电解铝的产能上限是限制供给增长的关键因素。而铝的需求则主要受到经济增长的驱动。随着经济的增长，铝的需求也会相应增加。尽管传统地产市场表现疲软，但利好政策不断出台，有望为铝需求带来一定支撑。同时，新能源板块的持续发力也为铝需求带来了显著的增量。只要产能上限保持不变，需求的增长将推动铝价上涨。此外，海外没有新的产能来满足这一需求增长，进一步加剧了全球市场铝的供应紧张格局，为铝价上涨提供了动力。因此，铝作为供应有约束而需求有结构性亮点的品种，是长期资金多配优先考虑的品种。预计下半年铝的运行区间将在1.9万~2.25万元/吨。

另外，铝的价格走势与其他金属如金、银、铜等有着密切的关联。这些金属的价格变动不仅可以反映市场的整体情绪，还可以作为铝价走势的领先指标进行参考。