7月至今铜价一直高位横盘强势，外部来看美国9月非农就业人口增加33.6万人，为今年年初以来的最大增幅，远超预期的17万人，8月初值为18.7万人。此前两个月的就业数据也出现了大幅向上修正；美国经济软着陆概率大，且强于其他经济体， 9月美联储议息会议不加息，年内仍有加息；降息预期推迟到了明年；美元强势压制铜价上升。国内8月社融回升超预期，但地产数据仍差，预计9月政策加码后地产数据边际向好。

基本面上，铜价供应的确定性较强，非洲铜进口短期由于运输问题有波折，但进口增加确定性仍强。需求端高位回落。库存方面，目前不再降库，预计后市低位缓慢累库。

一、高利润促使产量增长，增长还略超预期

1．铜精矿供应紧张仍将趋向缓解

铜精矿TC触底回升，最新9月底进口铜精矿TC为93.23美元/干吨，处于5年来的最高位；表明铜精矿预期仍然偏宽松。

2.高利润促使产量高速增长

对于国内冶炼商来讲，利润最重要的是TC/RC和硫酸副产品的价格。因此在TC价格高企且硫酸价格回升之下，利润大部分时间处于1000-2900相当可观的数字区间；9月底冶炼利润为1853元，仍有充足动能进行扩产。

高利润是企业加足马力生产的主要动能，其他影响产量增加的因素在减弱，如硫酸胀库，粗铜供应紧张，高温限电，这些因素正在消失。

3.产量持续增加，检修影响短期小于预期。

8月SMM中国电解铜产量为98.90万吨，环比增加6.31万吨，增幅为6.8%，同比增加15.5%，且较预期的98.61万吨增加0.29万吨。产量高于预期的主要原因是利润较好，新投产和复产产能持续放量。但粗铜加工费下滑，粗铜供应有所收紧，部分原料不足的企业生产受到了影响。

据SMM统计有5家冶炼厂有检修计划，但实际影响量并不大，预计9月国内电解铜产量为98.61万吨，环比微降0.29万吨降幅为0.29%，同比上升8.5%。

长期检修影响显示10月2万吨，影响量低于预期。从四季度看，供应增加确定性很强；之前所说的西南某厂搬迁影响量推迟到明年，因年底关停后明年三季度末四季度新厂建成，全部关停每月影响产量约4万吨。

进口方面流入速度慢于预期；铜从刚果金运抵中国所需时间在两个月左右，时间比预期长，流入量比预期少；8月1万多吨，9月预计是1.5-2万吨左右。原计划年内流入量级在8-9万吨。

二、需求综述：下游开工率高于预期，但仍弱于往年

1.下游开工率总述

据SMM发布8月铜材行业整体开工率为71.46%，环比下降 0.73个百分点，同比下滑1.42个百分点。略有下降主要是受铜价大幅反弹企业新下单量减少。从各铜材来看，铜板带行业高于预期较为明显，各行业景气度如下：铜板带行业（76.63）>电解铜杆行业（70.46）>铜管行业（69.35）。

2.分行业概述

分行业看，8月份精铜制杆企业开工率为70.46%，环比减少0.01个百分点，同比增长3.98个百分点，处于历年最低位。主因是铜价大幅上涨后直接抑制下游需求，铜杆涉及的行业非常多，如地产、汽车、基建、家电等。预计9月铜杆企业开工率为73.98%，环比回升3.52%。主要原因是虽然消费旺季到来，但地产端需求依然疲软，很可能旺季不旺。

据SMM统计，8月份铜板带开工率为76.63%，环比增加4.46个百分点，同比增加4.67个百分点。8月份铜板带企业开工率超出原先预计的开工率3.21个百分点。其需求发力点在于国网变压器设备的周期性更换，电气行业的冲压件和手机屏蔽罩也有订单增量。预计9月份SMM中国铜板带样本企业开工率为77.35%，环比增加1.12  %，因需求旺季。

据SMM调研，8月份铜管企业开工率为69.35%，环比减少11.31%，同比增加2.84%；铜管所对应的行业主要是家电如空调，地产工程建设。今年天气炎热，空调比往年较晚步入淡季，空调排产逐渐回落，且今年库存处于历年高位，下半年以去库为主，直到11-12月再度开工。据SMM数据显示9月铜管预计开工率为66.33%，环比减少3.02%，同比减少5.73%，主因需求淡季，空调排产继续下滑。

三、库存回升，仍需时刻警惕低库存

什么情况下库存会对价格产生强烈的支撑作用呢？我们经过长期的研究发现，LME+COMEX+上期所库存往18万吨靠近，长期低于18万吨或者一直在那附近徘徊，这些情况都值得警惕，容易引起超级大行情。目前三大交易所库存为23.5万吨，逐步回升。假设库存后续不能顺利回升，则价格很难下跌。

库存低的原因：一是国内大户炼厂控货，没有全部流通到市场；二是需求好于预期；从国内社会库存总数来说，6月底已经出现了低位回升态势，但整个7月仍在最低位附近徘徊，主要是非洲进口铜到货慢于预期。海外需求下半年下滑，LME和COMEX库存总体会止跌回升；非洲进口铜也会缓慢流入。预计库存走势：9-10月旺季，检修加大力度去库；但也不会跌到比目前更低的水平，更多的方向是低位徘徊往累库的方向去的，总体库存走势类似2022年。

综上所述：美元强势限制铜价上方空间，供应增加，需求也好于预期。操作上，短期低库存仍然支撑期价，沪铜加权在67000-70800之间区间运行，跌破67000后支撑在65000，中期略微偏空，因需求不能支撑起更大的上涨。